Процентный риск облигации: почему цена меняется при неизменном купоне

Процентный риск — возможность изменения стоимости долгового инструмента из-за изменения рыночных ставок и требуемой доходности. Для обычной облигации с фиксированными платежами рост требуемой доходности при прочих равных уменьшает ее расчетную цену, а снижение — увеличивает.7 Это условная связь, не прогноз действий регулятора и не обещание определенного движения котировки. Важно сохранить оговорку «при прочих равных»: платежеспособность эмитента, ликвидность, неизвестные будущие купоны и встроенные права могут изменяться одновременно. Наблюдаемая цена отражает больше одной причины.

Почему будущий платеж стоит меньше сегодня

Рассмотрим задачу сравнения денег в разные моменты. Если альтернативное размещение приносит некоторую ставку, меньшая сумма сегодня может превратиться в большую сумму через время. Тогда текущая оценка заданного будущего платежа определяется делением на коэффициент накопления. Для одного периода это будущий платеж, деленный на единицу плюс ставка. Это не поиск «правильной» рыночной ставки, а учебная модель, которая позволяет увидеть направление зависимости. Когда делитель увеличивается при неизменном числителе, результат уменьшается. Процентный риск вытекает из этой арифметики временной оценки.

Учебный условный пример: через один учебный год предстоит единственный платеж 2 100 рублей. При требуемой доходности 5% его текущая оценка равна 2 100 / 1,05 = 2 000 рублей. Если требуемая доходность стала 10%, оценка равна 2 100 / 1,10, примерно 1 909,09 рубля. Разница составляет примерно −4,55% первоначальной оценки. Ни платеж, ни эмитент в модели не изменились. Это не реальная облигация, не прогноз ставок и не оценка ожидаемой прибыли: мы намеренно меняем только один параметр, чтобы объяснить механизм.

Срок влияет на чувствительность

Чем дальше расположен неизменный платеж, тем больше периодов участвует в приведении его стоимости. Учебный условный пример: единственная выплата 2 000 рублей через три учебных года оценивается при 5% как 2 000 / 1,05³, примерно 1 727,68 рубля. При 10% получается примерно 1 502,63 рубля. Снижение составляет примерно 13,03%. Отдаленный платеж в этой модели оказался чувствительнее к той же смене ставки. SEC описывает общую закономерность: более длинные сроки обычно повышают процентный риск сопоставимых облигаций.7

У купонной бумаги часть средств возвращается раньше окончательного погашения. Поэтому дата последнего платежа не исчерпывает ее чувствительность. При одинаковых остальных условиях меньший купон обычно означает более высокий процентный риск, чем больший.7 Из этого нельзя вывести универсальное ранжирование любых выпусков: плавающие купоны, амортизация и право отзыва меняют структуру потока. Две бумаги с одинаковой датой погашения могут по-разному реагировать на ставку. Для сравнения полезно смотреть, когда поступают деньги и какие платежи действительно известны, а не только на число лет в заголовке.

Что может и чего не может дюрация

В простой модели дюрация связывает сроки платежей с их весом в текущей цене; модифицированная дюрация используется как локальная оценка чувствительности цены к небольшой перемене доходности. Ключевое слово — локальная. Ее нельзя читать как гарантию точного падения при любом скачке ставок. Для значительных изменений важна нелинейность цены, а для сложного инструмента — изменение самих ожидаемых потоков. Здесь понятие выводится из модели дисконтирования, а не из конкретной методики биржевого интерфейса. Если показатель приведен без названия вида дюрации и допущений, сравнение может быть ошибочным.

Контрпример к правилу «все облигации падают одинаково»: у плавающего купона будущий платеж может пересчитываться вслед за ориентиром.9 Это меняет расчет, но не делает бумагу безрисковой: пересчет бывает запаздывающим, ограниченным или основанным на другом ориентире. Другой контрпример — улучшение оценки кредитного риска одновременно с ростом ставок. Снижение дополнительной требуемой компенсации за риск может частично перекрыть процентное воздействие. Поэтому наблюдение цены само по себе не позволяет отделить процентный риск от кредитного; нужны условия бумаги и аккуратная причинная модель.

Удержание до погашения не отменяет остальные вопросы

Если обычная облигация исполняется по договору, изменение промежуточной цены не меняет ее фиксированный календарь. Но удержание до конца не гарантирует платежеспособность должника и не защищает покупательную способность денег.8 Кроме того, планы владельца могут измениться: при необходимости продать досрочно расчетная ценовая чувствительность становится непосредственным денежным вопросом. Гарантии отдельных платежей также нельзя автоматически распространять на рыночную цену продажи.7 Разбор процентного риска помогает разделить эти ситуации, но не рекомендует срок вложения, не предсказывает будущую ставку и не определяет допустимый лично вам убыток.